兴证香港：困境反转 立即买入现代牧业

原奶价格下跌区间不可能没有下限：2014年液态乳需求疲弱和进口奶粉价格下行冲击国内原奶市场。一月中旬国内平均奶价已经达到3.6元，接近散养的可变成本。散养代表国内40%的养殖产能，奶价下跌引起散户退出会反过来制约供给，封住奶价的下跌空间。

散养产能加速退出，周期接近尾声：山东、河北、青海、广东等地近月来纷纷出现散户倾倒鲜奶的情况，反映缺乏成本优势的落后产能正加速退出。原奶供过于求的矛盾有望逐步缓解，行业景气下行周期接近尾声。

下游需求将逐步回升：2013年末进口奶粉价格大跌，国内乳制品企业当时囤积大量奶粉库存。奶粉保质期一般为18个月，预计到2015年二季度，上一轮过度采购的库存压力基本释放，乳企奶粉库存会逐步恢复至健康水平，对原奶的需求回升。

发展大规模养殖大势所趋：大型牧场原奶品质好、卫生标准高，符合消费升级、下游产品高端化的发展趋势。规模化养殖生产效益也远高于散养。两大主线是投资乳制品上游的逻辑起点，在这一轮行业波动中未被改变。

奶价反弹将是最大的催化剂：2013年新西兰的干旱触发了一波奶粉价格行情，2015年初新西兰再次出现干旱，恒天然奶粉拍卖价环比已经探底回升。国内70%的奶粉进口自新西兰，升幅很快会传导到国内，影响原奶市场，奶价反弹如箭在弦。

估值：央行[微博]降息减轻债务成本和公司首度派息的预期下，现代牧业(2.52, 0.01,0.40%, 实时行情)估值存在修复的空间。我们预测公司2014到2016财年每股收益为0.279，0.307和0.387港元，给予历史平均市盈率12倍，微调目标价至3.7港元，建议把握机会布局，现在就开始买入。