汤臣倍健业绩背后隐忧 应收账款激增或因压货

汤臣倍健（300146）于日前公布了公司半年报，半年营收9.38亿元，净利润3.5亿元，同比增长51.6%，业绩堪称亮眼；平均66.74%的毛利率也让不少传统企业为之咋舌。

尽管如此，不过搜狐证券发现，在靓丽的中报背后，公司也透露出三大隐忧。报告期末应收账款环比激增翻倍埋下隐患，公司募投的连锁营养中心项目在并未达到预期收益，与此同时，公司多位高管股东在报告期内出现减持公司股份现象。

应收账款激增一倍有余

报告显示，公司2013年末应收账款约4亿元，应收票据715万元；而2014年中报显示，报告期末应收账款已达8941万元，较上期末增123.77%，应收票据为1377万元，增92.6%。应收账款已占据公司上半年总营业收入的近十分之一。

对应收账激增，报告解释称，主要原因是销售规模的增大及按照惯例公司会在年初授予部分客户信用额度，年底集中进行清收，所以公司年中的应收账款余额会较年底的余额大。

然而，过往事实与解释似乎有所出入，该公司2012年、2013年中报的这项增幅远远低于此次。公司2013年中报显示，2013年年中应收账款为6225.68万元，较上期末增68.5%。2012年半年报报告期末应收账款仅2519万元，仅比报告期初的2232万元增加约一成。

有分析人士认为，显然，公司报告中的解释略有牵强，为何在业绩走好时应收账款大幅增加，这不排除如此优秀的成绩单是靠压货所取得的。

公司未披露应收账款名单，仅表示非公司关联企业。

营养中心项目未达预期

中报可见，新项目的布局和原有项目的发展基本符合预期，然而也显示出软肋——连锁营养中心项目未达预期效果。

汤臣倍健于2010年年底上市，募集资金总额达14.25亿元。中报显示，报告期投入资金2.08亿元，累计投入募资13.1亿元，投资金额已超过90%。

近4年过去了，包括生产车间新建项目等项目已达到预计效益，然而，其中开设连锁营养中心项目却未能如此。

公司解释称，该项目投资的连锁营养中心作为公司的旗舰店，选址、装修、人员、检测仪器的配置要求较普通连锁店高，前期投入较大，费用较高。且公司对于连锁营养中心的定位之一是对所在区域经销商和顾客提供支持性服务，为加强公司核心竞争力中的“服务力”打造线下的网络，并非为单纯的产品销售，因此本报告期产生的效益与预计产生偏差。

据悉，该项目为超募资金投入，于2012年2月公司通过增资佰健生物工程有限公司用于开设连锁营养中心项目的议案，使用1.56亿元。

截至2014年年中，该项目已超入上亿元，投资进度67%，累积实现收益仅11.4万元。而汤臣倍健此前信心满满认为，“从未来的发展来看，连锁经营模式也将是中国膳食营养补充剂未来发展的主流渠道模式之一”。数据显示，目前连锁营养中心有747家，其中直营店200家，联营店544家。

汤臣倍健似乎也有意调整，公司透露：“预计于2014年下半年对原有业务及包括广州佰健连锁营养中心、十一坊品牌等在内的现有项目进行梳理，届时公司将决定是否调整原有业务布局。”

报告期多位高管减持股份

值得注意的是，尽管公司业绩优秀，但高管们却纷纷做出反面动作，报告期多位高管、股东大幅减持股份。

中报显示，报告期内公司总经理汤晖减持320万股，副总经理陈宏、副总经理梁水生各减持200万股，股东孙晋瑜减持380万股。减持后，汤晖持有流通股份98万股，退出十大流通股东，孙晋瑜持有流通股份仅余近4万股。

分析人士称，高管减持主要是2个原因，一是自身需求，二是不看好公司发展前景。然而，上半年，四位高管、股东同时出现减持现象，这似乎只能用后者来解释了。

事实上，汤臣倍健上半年负面新闻缠身，先是公司终止重大资产重组，后又遭遇消费者对产品的诉讼。相应地，曾位于创业板市值头把交椅的汤臣倍健开始股价跳水，市值大幅蒸发。持股高管们也按捺不住纷纷减持。

汤臣倍健将在2014年下半年适度加大品牌推广的力度，以提供公司品牌的知名度和美誉度。公司称，根据经营规律，公司三季度的投入会相对增加，预计下半年销售费用会有所上升，但全年的销售费用率水平会低于去年。

多家机构仍看好公司发展

尽管如此，机构仍对汤臣倍健表示出信心，多家券商发布齐齐研报表示推荐。

华安证券认为，营养保健品行业快速增长，汤臣倍健执行力到位，预计未来几年公司业绩将会保持稳定快速增长，而公司战略上开始积极进行外延并购，将会快速促进公司规模的扩大，提升公司整体价值。给予“增持”评级，6个月目标价30元。

中投证券看好十二篮成为新的利润主要来源，预计明年汤臣倍健以外品牌占比达到15%左右，未来3年每年增加5-10个百分点，预计未来3年汤臣倍健品牌收入增速在25%以上，给出目标价35元，维持强烈推荐。

兴业医药预计，随着公司在下半年加大产品推广投入力度，其全年的收入增速有望回升至30%左右，而利润增速则有望保持在40%-50%的区间。

东方证券则认为，公司下半年多点发力值得期待。十二篮项目将在8月初正式首发，这将成为其拥抱互联网时代的开始，未来将借此搭建起线上的健康管理平台，另一个是独立于汤臣倍健品牌之外的新品类会逐步上市，另外营养家系统逐步在试点药店运行，会员管理模式试点成功后将在全国推广。并给出目标价为33.95元，维持买入评级。

汤臣倍健副总经理、董秘林志成也表示，下半年将继续推进互联网健康管理品牌十二篮，开拓单品新模式等新品牌、新项目等利润增长点，全年业绩稳增可预期。